مامور دوجانبه بازار پول

اقتصاد ایرانی: روند تغییرات اجزای اصلی نقدینگی در دو سال اخیر، دو پیامد در بازار پول، به وجود آورده است. مطابق آمارها، از نیمه دوم سال ۹۲ تا پایان بهار ۹۴، نرخ رشد متوسط «شبه پول» تغییر قابل توجهی نداشته و در سطح ۲۶ درصد در حال نوسان بوده است؛ حال آنکه میزان رشد متوسط «پول» از ۲۴ درصد در مهر ۹۲ به ۴ درصد در پایان خرداد ۹۴ رسیده است. پایداری میزان «رشد شبه پول» و نزول ۲۰ واحد درصدی رشد «پول»، عکس العمل دوگانه در بازار پول را در پی داشته است. نخستین اثر را می توان در روند کاهشی نرخ تورم، مشاهده کرد. با کاهش نرخ رشد «پول» و ثبات «شبه پول» از درجه نقدشوندگی در بازار پول کاسته شده و در کنار عواملی مانند «ثبات در بازار ارز» و «تغییر انتظارات» موجب کاهش نرخ تورم شده است. اثر دوم را می توان در چسبندگی نرخ سود بانکی مشاهده کرد. با تغییر سهم حجم پول و تمایل بیشتر فعالان اقتصادی به سپرده های مدت دار بوده که هزینه تمام شده منابع بانک ها با افزایش مواجه شده است. افزایش قراردادهای بلندمدت در سپرده ها باعث شد که تغییرات نرخ سود بانکی بر اساس عوامل واقعی اقتصادی شکل نگیرد و موجبات تعیین نرخ سود دستوری را نیز فراهم آورد.

به گزارش دنیای اقتصاد، بررسی اجزای تشکیل دهنده نقدینگی در اقتصاد ایران از ابتدای دهه ۹۰، حاکی از آن است که از سال ۱۳۹۰ تا نیمه اول ۱۳۹۲ نرخ رشد پول و شبه پول با وجود تفاوت هایی، به یکدیگر نزدیک بوده است. اما با روی کار آمدن دولت یازدهم از نیمه دوم ۱۳۹۲ دگردیسی مهمی در بازار پول رخ داده است. نرخ رشد شبه پول (متوسط ۱۲ ماهه) از ثبات نسبی برخوردار بوده و با مسیر نزولی بسیار کند و نامحسوس مواجه بوده است و در پایان خرداد ۱۳۹۴ به ۲۶.۸ درصد رسیده است. این در حالی است که نرخ رشد حجم پول (متوسط ۱۲ ماهه) در همین دوره با سیر نزولی شدید و مداومی مواجه شده و از حدود ۲۴ درصد در مهر ۱۳۹۲ به ۴ درصد در پایان خرداد ۱۳۹۴ رسیده است.
گزارش بانک مرکزی از آمارهای پولی در خرداد ۱۳۹۴ نشان می دهد شکاف بزرگی معادل ۲۲.۷ درصد میان نرخ رشد پول و شبه پول در سال منتهی به خرداد ۱۳۹۴ به وجود آمده است که حاکی از دگردیسی مهم در بازار پول و کاهش مداوم درجه نقدشوندگی بازار پول از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ تاکنون بوده است. بنابراین با تغییر به وجود آمده در ترکیب نقدینگی به سمت کاهش سهم پول و کاهش درجه نقدشوندگی می توان گفت یکی از عوامل اصلی کاهش نرخ تورم از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ در کنار عوامل دیگر از جمله ثبات نرخ ارز و کاهش انتظارات تورمی، همین تغییر در ترکیب اجزای نقدینگی بوده است.
اثر دیگر این امر نیز در نرخ سود بانک ها تجلی می یابد؛ چرا که با تغییر سهم حجم پول و کاهش آن و تمایل بیشتر فعالان اقتصادی به سپرده های مدت دار، هزینه تمام شده منابع بانک ها با افزایش مواجه شده است. بنابراین در شرایطی که کاهش نرخ سود بانکی از سوی کارشناسان اقتصادی تاکید شده است، بالارفتن هزینه تمام شده منابع مالی بانکداران به خاطر کاهش سپرده های دیداری که برای بانک ها هزینه کمتری دارد، به یکی از دلایل مقاومت در جلوگیری از کاهش نرخ سود بانکی تبدیل شده است.

دگردیسی بازار پول

نقدینگی در گردش اقتصاد شامل دو جزء اصلی پول و شبه پول است. تفاوت اصلی این دو جزء در درجه نقدشوندگی آنها است؛ به نحوی که حجم پول شامل اسکناس و مسکوک و سپرده های دیداری در واقع پول نقد هستند؛ درحالی که شبه پول مانند سپرده های مدت دار است که از درجه نقدشوندگی پایین تری نسبت به پول برخوردار است.
بنابراین با توجه به درجه متفاوت نقدشوندگی اجزای نقدینگی، تغییرات ترکیب نقدینگی بین دو جزء پول و شبه پول از درجه اهمیت برخوردار است. بررسی اجزای تشکیل دهنده نقدینگی در اقتصاد ایران از ابتدای دهه نود، حاکی از آن است که از سال ۱۳۹۰ تا نیمه اول ۱۳۹۲ نرخ رشد پول و شبه پول با وجود تفاوت هایی، به یکدیگر نزدیک بوده است. اما با روی کار آمدن دولت یازدهم از نیمه دوم ۱۳۹۲ دگردیسی مهمی در بازار پول رخ داده است. درحالی که نرخ رشد شبه پول (متوسط ۱۲ ماهه) از ثبات نسبی برخوردار بوده و با مسیر نزولی بسیار کند و نامحسوس مواجه بوده است و در پایان خرداد ۱۳۹۴ به ۲۶.۸ درصد رسیده است اما در همین دوره نرخ رشد حجم پول (متوسط ۱۲ ماهه) با سیر نزولی شدید و مداومی مواجه و از حدود ۲۴ درصد در مهر ۱۳۹۲ به مرز ۴ درصد در پایان خرداد ۱۳۹۴ رسیده است. البته نرخ رشد نقطه به نقطه حجم پول در بهار ۱۳۹۴ نسبت به بهار ۱۳۹۳ به منفی ۲ درصد نیز رسیده است که به معنای کاهش حجم پول در این دوره است.
اتفاقی که پس از انقباض شدید پولی سال ۱۳۸۷ به بعد مشاهده نشده است. بنابراین براساس آخرین گزارش بانک مرکزی از آمارهای پولی در خرداد ۱۳۹۴، شکاف بزرگی معادل ۲۲.۷ درصد میان نرخ رشد پول و شبه پول در سال منتهی به خرداد ۱۳۹۴ به وجود آمده است که حاکی از دگردیسی مهمی در بازار پول و کاهش مداوم درجه نقدشوندگی بازار پول از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ تاکنون بوده است.

پیامدهای ضدتورمی دگردیسی بازار پول

با روی کار آمدن دولت یازدهم سیر نزولی تورم از مرز ۴۰ درصد در مهرماه ۱۳۹۲ آغاز شد و پس از یک سال در مهرماه ۱۳۹۳ به زیر ۲۰ درصد کاهش یافت. سیر نزولی تورم تا پایان سال ۱۳۹۳ نیز تداوم یافت و تا مرز ۱۵ درصد نیز کاهش یافت. در حالی که سیر نزولی تورم از ابتدای سال ۱۳۹۴ متوقف شده بود، در تیر ماه نرخ تورم ماهانه برای اولین بار پس از سال ۱۳۸۷ منفی شد و در مرداد نیز ارقام منفی تورم ماهانه تداوم یافت. در همین حال نرخ تورم نقطه به نقطه (۱۲ ماهه) پس از توقف چند ماهه در سیر نزولی، مجددا در مسیر نزولی قرار گرفت و در ماه مرداد به ۱۲.۶ درصد کاهش یافت.
از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ تا پایان سال ۱۳۹۳، ابتدا کاهش نرخ ارز و سپس تثبیت آن یکی از مهم ترین عوامل کاهش نرخ تورم بوده است. در این دوره کاهش محدود نرخ رشد نقدینگی نیز به سیر نزولی نرخ تورم کمک کرده است اما از تیرماه و آغاز دور جدید کاهش نرخ تورم به نظر نمی رسد نه نرخ ارز و نه نرخ رشد نقدینگی نقش تعیین کننده ای در تداوم سیر نزولی تورم ایفا کرده باشند. نرخ ارز حتی پس از توافق هسته ای نه تنها با کاهش مواجه نشده، بلکه به صورت محدودی افزایش یافته است و بر این اساس نرخ ارز نمی تواند عاملی برای کاهش اخیر نرخ تورم باشد. نرخ رشد نقدینگی (متوسط ۱۲ ماهه) نیز با سیر نزولی بسیار محدودی مواجه بوده و در پایان خرداد به ۲۲.۶ درصد رسیده است که چنین نرخ رشد نقدینگی نیز نمی تواند عامل تعیین کننده ای برای کاهش اخیر نرخ تورم باشد.
در این میان برخی کارشناسان حصول توافق جامع هسته ای و اثرات آن بر انتظارات را عاملی برای کاهش های اخیر نرخ تورم از تیرماه می دانند. این امر البته تا حدودی موثر بوده است، اما با توجه به افزایش نرخ ارز که عامل مهمی در تعیین انتظارات تورمی است، احتمالا عامل دیگری نیز در نزول تورم ایفای نقش کرده است. به نظر می رسد این عامل مهم، دگردیسی بازار پول بوده است. همان طور که تشریح شد، از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ با وجود ثبات نسبی نرخ رشد شبه پول، نرخ رشد پول (متوسط سالانه) به شدت کاهش یافته و در خرداد به مرز ۴ درصد کاهش یافته است، در همین حال نرخ رشد نقطه به نقطه پول منفی بوده است.
بنابراین با وجود اینکه نرخ رشد نقدینگی از کاهش اندک برخوردار بوده است، اما ترکیب نقدینگی به سمت کاهش سهم پول و کاهش درجه نقدشوندگی بازار پول بوده است. اگرچه رشد نقدینگی عامل اصلی تورم است، اما قطعا اثرات تورمی اجزای آن شامل پول و شبه پول بر نرخ تورم متفاوت است و انتظار این است که تغییرات رشد حجم پول نسبت به شبه پول اثرات قوی تری بر نرخ تورم داشته باشد.
بنابراین می توان این فرضیه را مطرح کرد که سیر نزولی شدید رشد حجم پول از نیمه دوم سال ۱۳۹۲ یکی از عوامل کلیدی کاهش نرخ تورم در کنار عامل کاهش نرخ ارز بوده است. در حال حاضر نیز با وجود ثبات نرخ ارز و ثبات رشد شبه پول، تداوم سیر نزولی نرخ رشد پول و منفی شدن آن (نرخ رشد نقطه به نقطه پول) در فصل بهار نقش مهمی در تداوم سیر نزولی تورم در دوره اخیر داشته است و چنین نرخ های پایینی برای نرخ رشد حجم پول می تواند نیروی قابل توجهی برای کاهش بیشتر نرخ تورم نیز فراهم کند.

اثر دگردیسی بازار پول روی نرخ سود بانک ها

بررسی نموداری سهم حجم پول از نقدینگی در دولت یازدهم حاکی از سیر نزولی آن است به نحوی که این نسبت در فروردین ۱۳۹۲ از حدود ۲۱ درصد طی مسیر نزولی بسیار کند و نامحسوس تا شهریور ۱۳۹۲ به ۲۰ درصد کاهش یافت و پس از آن با روندی به شدت نزولی تا خرداد ۱۳۹۴ به ۱۵ درصد تنزل یافته است. کاهش این نسبت بیانگر تغییر ترکیب نقدینگی و افزایش سهم شبه پول در ترکیب نقدینگی است. این در حالی است که در سال های قبل از این تغییر در ترکیب اجزای نقدینگی (حجم پول و شبه پول)، سپرده های جاری بانک ها که قدرت نقدشوندگی بالاتری نسبت به سپرده های مدت دار بانکی دارند، سهم بیشتری از نقدینگی را به خود اختصاص داده بودند. با توجه به این نکته که نرخ سود سپرده های دیداری برای بانک ها خیلی پایین تر از سپرده های مدت دار است، هزینه تمام شده منابع مالی بانک ها پایین تر بوده است. اما اکنون که ترکیب اجزای نقدینگی با روی کار آمدن دولت یازدهم بیشتر به سمت شبه پول انتقال پیدا کرده است و حساب های بانکی نیز بیشتر به سمت سپرده های مدت دار تمایل پیدا کرده اند، هزینه تمام شده منابع مالی بانک ها بالاتر رفته است.
افزایش هزینه تمام شده منابع مالی بانک ها از محل این دگردیسی در بازار پول (انتقال از سپرده های دیداری به مدت دار و افزایش سهم شبه پول در نقدینگی) اثرات افزایشی بر نرخ سود تسهیلات بانکی داشته به نحوی که این موضوع به یکی از عوامل مقاومت در برابر کاهش نرخ سود در شبکه بانکی کشور بدل شده است. بنابراین دگردیسی بازار پول که در کاهش سهم پول در نقدینگی نمایان شده، از یک سو اثرات ضدتورمی در بر داشته و از سوی دیگر اثرات افزایشی بر نرخ سود بانکی بر جا گذاشته است.